同一门"卖Token"的生意：一家自述已跨过成本线，头部的毛利率是-24% - LOL阵容解读

北京趋境科技近期完成了超过13亿元的B轮融资。浙财创新、萧山资本、工银投资、中关村科学城、星连资本、钱江世纪城共同领投，商汤、网宿科技、中信聚信等机构跟投。

这家公司成立不到三年，2026年内已经累计融资24亿元，平均每两个月完成一轮融资。

团队背景同样值得关注。创始人艾智远是清华大学计算机系博士，曾任深信服研发主管；联合创始人任旭阳是百度早期创业元老、真知创投创始人；首席科学家武永卫是清华大学教授，郑纬民院士担任首席科学顾问。核心团队来自清华KVCache.AI，在“高性能计算+分布式存储”领域有十年积累。

它从事的业务称为“AI Token生产服务”——业内更习惯称之为“Token工厂”。

而在这轮融资的表述中，有一句话比13亿更值得关注：公司自称“整体业务已跨过成本线”。

一句话背后的对照

先来看这句话的价值。

在同一门生意中，有一家已经递交招股书给港交所的公司——硅基流动。其招股书数据显示：

• 2024年营收735万元，2025年5533万元，同比增长653%
• 2024年亏损8192万元，2025年亏损3.45亿元
• 毛利率：2024年39.4%，2025年变为-24%，录得毛损1330万元

也就是说，这家在中国独立生态词元供应平台中排名第一的公司，卖Token卖到了毛利为负。

原因需要拆解分析。硅基流动的公有云业务毛利率本身就是负的，2024年为-271.6%，2025年改善至-119%；整体毛利率从39.4%跌至-24%，主要是因为低毛利的公有云收入占比从14.6%快速升至52.9%，摊薄了整体水平。

与此同时，招股书中提到：销售及营销开支从639万暴增1210%至8374万，其中“推广型算力资源成本”——即免费Token代金券的成本——占64.7%。这笔钱属于费用，并非毛利变负的直接原因。

顺便一提，行业的规模在爆发：中国词元供应市场的规模，2024到2025年增长了1602.6%；日均Token调用量从2024年初的约1000亿，涨到2026年3月的超过140万亿。量涨了一千多倍，钱却没赚到——这才是这门生意最反常识的地方。

自2023年以来，头部大模型厂商累计十余次下调API价格，部分主流模型的千Token价格从最初的几毛钱降到几分钱，累计降幅超过90%。2026年5月，DeepSeek宣布V4-Pro的API永久降价75%；随后小米跟进，最高降99%；6月3日起，腾讯云下调DeepSeek-V4系列价格，普通输入输出降75%，“缓存命中”部分最高降97.5%。

下游在降价，上游的成本是刚性的。这就是Token工厂的结构性困境。

所以，当趋境科技说“已跨过成本线”时，它其实是在表达：我们找到了另一种生存方式。

Token这门生意，有两本账

“Token工厂”这个词，实际上包含了两种不同的账目：一种按Token销售，一种按工厂建设。

一种按零售销售。

将芯片适配、模型部署、推理调优、异构调度等工程能力封装成标准API，挂在公有云上，任何人都可以购买，按使用量付费。这门生意的核心是“零售”——用户越多越好，价格越低越有竞争力。

硅基流动的公有云业务走的就是这条路线。其公有云收入占比从2024年的14.6%升至2025年的52.9%，注册用户突破千万，企业客户超过1.3万家。不过它还有另一半：本地部署业务，2025年仍占收入的47.1%，这部分毛利更高。

但零售生意的剧本很残酷：为了拉新，你得发放免费Token券；为了留客，你得跟着大厂降价。两头一压，毛利就消失了。

一种按工厂建设。

趋境科技除了将Token直接销售给模型厂商、互联网平台和大型企业外，还与地方政府、产业方、算力方合作，在特定区域共建“Token工厂”，双方按约定分成。

趋境科技在直营之外，同时在做这件事。其公开表述为：携手产业伙伴推进十余个日均万亿级Token工厂项目，与商汤共建产线，联合并行科技、弘信电子、网宿科技等打造Token工厂，在河南、杭州、海南布局区域化基础设施。

这两种账目的差别，不在于技术，而在于如何收费。

超市的客户是千千万万个开发者，他们对价格极其敏感，一毛钱的差价就会导致迁移。

电厂的客户是地方政府和产业集团，他们购买的并非“Token”，而是“算力基础设施落地”——这里面涉及土地、电费、补贴、税收，账目不是按Token计算的。

趋境科技自称的“跨过成本线”，靠什么支撑

趋境科技没有披露分业务的财务数据。“跨过成本线”究竟靠什么支撑，只能从几个公开信息来推断。

第一是成本结构。区域化建厂，有可能获得更低的电费和更便宜的土地。而Token的成本中，电力和折旧占大头。这一点是否成立、能节省多少，趋境科技没有公开数据，只能作为待验证的推测。

第二是技术路线。趋境科技的技术主张是“以存换算”——用存储换计算。这个思路简单来说：与其堆更多GPU去计算，不如将中间结果（KV Cache）存储下来复用，减少重复计算。

而这支团队，恰好是在“存储换计算”这件事上有十年积累的那批人。

这里可以把“以存换算”通俗化：大模型在生成回答时，会反复用到之前已经计算过的中间结果。如果每次都重新计算，就要反复占用GPU；如果能将这些结果存储下来、下次直接调用，就能节省大量重复计算。趋境科技称之为“以存换算”，逻辑就是将成本从“昂贵的内存”转移到“便宜的存储”上。

这套思路并不新鲜，但难点在于工程实现——要在万亿参数、万亿Token的规模上稳定运行，还要保证延迟不升高。一旦成功，单位Token的成本就能比“纯堆算力”低一截。

第三是收入结构。在共运营模式下，趋境科技的收入可能包含工程建设和交付的部分，而不只是按每一次API调用计费。但具体如何分账、这一块占比多少、毛利如何，公司没有披露。

所以“跨过成本线”这句话，可能来自它直营和共运营两块业务叠加的结果。但公司没有披露分业务的财务数据，这句话到底对应哪块、能持续多久，目前只能存疑。

共运营这条路，也有它的代价

共运营这条路并非没有代价。它的几个代价，恰好对应零售模式的优势。

第一，规模效应弱。

零售业务多一个用户，服务器、显存和网络仍要按调用量消耗，边际成本并不为零；共运营业务多一个客户，则需要重新谈合作、建产能，扩张节奏更重。

第二，客户集中度高。

十余个项目，听起来不少，但如果其中几个是主要收入来源，那么任何一个项目的延期，都会直接影响现金流。

第三，也是最关键的一点：它的客户，本身就在被价格战冲刷。

如果Token的零售价一路跌到几分钱，那么地方建厂的账也会跟着变化——今天算得过来的投资回报，明年可能就算不过来了。

两条路线，各有各的账

将两家公司放在一起看，能看出这门生意当下的两种账目。

硅基流动走的是公有云为主的规模路线：用规模换份额，代价是持续的亏损和负毛利。它的盈利预期，建立在公有云Serverless业务的亏损收窄、以及未来涨价空间之上。

趋境科技走的是直营加共运营的路线：一边销售Token，一边帮助地方和产业方建厂、共营。它能否持续覆盖成本，取决于共运营的账目是否算得过来、以及国产算力的性价比能否兑现。

两条路线都成立。

零售路线的估值，按用户数和调用量计算；共运营路线的估值，更看重订单和交付。前者的想象空间更大。

而整个赛道现在最大的变数，不是技术，而是降价——当Token便宜到像自来水，卖水的生意就越来越难做。在讨论这门生意时，有人甚至联想到英雄联盟下注的比喻，形容其风险与回报的不可预测性。

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回到趋境科技这13亿融资。

它年内融了24亿，两个月一轮，资金主要投向“高品质AI Token产能扩张”和ATaaS平台升级。日均Token产量已经超过万亿，公司披露年内业务收入达到去年全年的近十倍。

这些数字都很漂亮。但真正决定它能否走下去的，是那句“已跨过成本线”能否维持住。

因为在这门生意里，成本线不是固定的。下游价格过去两年累计降了九成，上游的厂房、芯片、电费却是刚性的。今天跨过去了，明天可能又被冲回来。

硅基流动的毛利率从39.4%掉到-24%，只用了十二个月。

毛利率的下滑，说明的是收入与成本的匹配在变差，不能直接等同于单位成本的下降。一家公司能在这条线上站多久，不取决于这次融了多少钱，而取决于它省下的每一分钱，是否真的来自技术。